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Autohome (ATHM US) - 汽车之家
参考: 易车 (BITA US)
一. 估值评级
ATHM与BITA 4Q15业绩对比 [2016年3月10日]
2014年2月25日
2015年收入到23亿，NPM 40%，则NP到9.2亿，P/E 25X，则市值230亿，对应37.7亿美金。如果加上电商与后处理部分的估值，则有希望50亿美金之上。评级为买入。
二. 公司分析
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汽车广告业务：
- 汽车广告现状：2013年中国整个互联网前端展示广告的市场约为350亿元，其中汽车占据20%，为大约70亿元。2012年portals占据48%，而垂直网站占35%。假设2013年Autohome份额13%，Bitauto份额11%，则广告收入分别为：9.1亿（对比已出汽车之家已出财报数据8.95亿）和7.7亿元（对比房地产行业：整个online广告市场占互联网广告12%，约为42亿元。搜房和易居占据70%。）
- 汽车广告空间：2013年全国汽车行业广告投入352亿，online占20%。空间来源于两个方面：1）汽车广告整体市场；2）汽车广告中online广告的提升。假设到2015年汽车广告整体市场15%增长，online广告提升到25%，则有将近120亿收入。Autohome份额从13%到15%，则2015年收入达到18亿；
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经销商subscription：
- 全国目前汽车经销商4S店2万家，假设以后能到达3万家，每家每年都从汽车之家或者易车买服务，则整个市场大约为：3万10万50%*2=30亿人民币。Autohome 2013年这部分收入为3.2亿元，占了以后可以达到7.5亿（预计2015年能到5亿）。
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汽车电商/汽车后市场：
- 前景不可限量，具体看如何实行。
三. 调研与更新
2Q16业绩
- 中报业绩: 2016年第2季度收入13.78亿元人民币，同比增长60.1%。净利润为人民币3.46亿元， 同比增长13.0%。Non-GAAP净利润为人民币3.96亿元，与上年同期的人民币3.25亿元相比增长21.8%。毛利率66.4%, 经营利润率28.4%, 净利润率25.0%. 收入略低于预期, EPS高于预期20%.
- 业务更新
- 业务结构变化: 广告/Leads推荐/汽车电商 等三个板块业务收入占比在2Q15为57.3%/40.4%/2.2%, 在 2Q16为43.3%/34.3%/22.4%. 汽车电商目前只贡献收入, 毛利贡献不到2%.
- 利润率下降是因为汽车电商业务占比的提高. 汽车电商业务收入占比已经从去年同期的2%提高到2016年2季度的22%, 而汽车电商业务目前是低毛利业务, 例如二季度, 汽车电商毛利率约为5%, 而原先的广告和经销商注册业务的毛利率仍然高达84%左右, 可见公司业务的毛利率并没有降低, 只是业务结构改变所致;
- 汽车电商业务成为公司的新增长点. 汽车电商业务收入从2015年二季度的0.19亿增加到本季度的3.09亿, 同比增长了15倍之多. 汽车之家电商平台今年一季度和二季度分别销售了4,957辆和4,163辆汽车, 其中大约1/2直销, 1/2拿佣金 (根据业务收入推测), 而去年同期只有百辆级别. 传统的业务包括整车厂/经销商广告, 经销商销售leads推介服务等两项业务将保持20%-30%的收入增长中枢, 不排除未来进一步将速, 因为目前经销商的渗透率已经较高 (预计已经达到80%-90%), 而汽车整车厂的广告投入取决于市场好坏以及广告费在不同媒体间的分配比例;
- 公司的费用率将会继续保持目前的水平, 因此以后的经营利润率会低于之前. 公司的管理费用和产品研发费用继续同比很高, 与汽车电商的投入有关. 不过目前公司的经营利润率仍然高达28%以上, 还是一个非常高的水平.
- 公司三季度收入指引低于市场预期约10%. 汽车之家预计2016年3季度收入同比增长50.2%
55.1%到13.5亿13.9亿. 电商部分全年卖车2万~2.5万辆, 即下半年比上半年增加50%左右.
- 平安入股: 平安在2016年4月以每股29.55美元, 总价16亿美元的价格入股平安47.7%股权, 入股后换了管理层, 新CFO Julian Wang今年8月履新. 预计汽车之家和平安未来会有更多的合作出来.
- 投资建议. 传统业务开始放缓, 未来以20%的中枢看; 新的汽车电商业务波动性较大, 目前还未形成一个稳定的商业模式. 总体业务判断上, 短期内在业绩上将有波动. 公司在汽车电商/二手车/汽车金融等方向还是有很多发展空间的, 加上平安的入股, 中长期胜出的概率较大. 16F/17F 市场预期P/E 15X/11X, 预计2016年EPS增速将超市场预期, 但疲弱的指引将会压制市场表现. 下跌20%以上买入, 目标买入价21美金.