Bitauto (易车, BITA US)

参考: 汽车之家 (ATHM US)

一. 估值评级

2016年3月11日

汽车之家市值24亿, 易车14亿, 汽车之家盈利能力远远好于易车, 买入ATHM, 暂时不看好BITA, 预计2016年BITA会继续业绩不达标, 因为交易的成本太高.

二. 公司分析

三. 业绩更新

FY2015 & 4Q15

汽车之家与易车的4季度对比:

• 汽车之家的收入增速, 盈利能力都好于易车;

  • 易车的收入增速明显下滑: 由于经济不景气, 广告收入只有1.3%的增长; 经销商注册费用虽然增长很块, 但是一大部分是交易冲量造成. 目前易车已经覆盖大约2.4万家经销商, 而全国目前总量约2.7万家. 对比易车的覆盖数约为2.1万家, 来自经销商的注册收入大约为2.9亿, 还有一定的增长空间.
  • 易车4季度营销费用大增: 营销费用11.7亿, 占收入的94.6%. 剧增的主要原因是 京东投资 部分无形资产的摊销约1.5亿 (约占收入12%), 还有线下交易部分的市场与人员投入. 而汽车之家的3Q15是营销支出高点, 达收入的37%+, 而4Q15已经降到30.5%.

  2015年初京东在对易车网12.5亿美元的投资中，有7.5亿美元是京东商城渠道资源包, 包括京东为易车网独家开放各电商平台的新车和二手车频道，移动端应用和其他支持。按国际会计统计方法需要做为无形资产在5年内摊销，每季度约1.5亿元人民币。

• 易车的二手车/新车交易从量上看好于汽车之家, 但是很大部分是通过亏钱卖车冲量取得的;

  • 易车易车去年在交易业务上共完成了 23.8 万台交易量;

• 两者的发展思路有差异: 易车2016年进一步发展按成交付费、客户关系管理和汽车在线金融等服务的易湃平台 (交易平台); 而汽车之家更注重业绩, 对汽车交易的介入会比较保守一点.

ATHM VS. BITA:

比较	AutoHome (ATHM US)	BitAuto (BITA US)
Revenue (4Q15, RMB mn)	1,082	1,240
收入构成 (FY15)	经销商注册费30.7%, 广告费69.3%	广告和注册费89%, 代理服务费11%
注册经销商	19,875 (到2m16 约 2.1万)	~24,000
毛利率 (GAAP)	4Q15: 75.1%, FY15: 80.7%	4Q15: 72.8%, FY15: 69.3%
经营利润率 (GAAP, 4Q15)	31.0%	(29.0%)
净利润率 (Non-GAP, 4Q15)	29.8%	9.1%
营销费用/收入 (4Q15)	30.5%	94.6%
车辆交易平台	佳佳好车C2C; 自有平台只收listing费用;	淘车 (易车二手车), 惠买车
车辆成交量 (辆)	1H15 40K	FY15 238K (1H15 100K)

关键点:

• Transaction guidance: 2016 target is 300-400k transactions. ASP was ~US$2,700 in 2015. Guides 11-30% volume growth and 26-68% ASP rise for auto transactions. Expect Rmb1bn revenue (vs 650m in 2015 and 100mn in 2014). ASP US$3,000-$3,500.
• 新业务: 1) 惠买车, 汽车金融;
• Vaulation: Consensus expects turning from 286m loss in 2015 to Rmb600m profit this year. 16x 2016F PE and net cash is 30% market cap.

2Q2015业绩更新

Bita Auto: 2Q15 产生25mn sales leads, 京东的汽车频道由易车运营。EP platform推进transaction。三大策略：线上交易加强，线下服务提高，还有优化mobile产品。