威润 (ATrack, 6465 TT)

参考: 汽车电子产业

一. 估值评级

2016年2月25日: 观察

股价81.8 NTD, 市值18亿, 对应2014年P/E 36X. 2015前三季度收入同比增长27.6%, 净利润同比46.7%, NM达到21.5%. 预计2015E/2016E EPS同比增长30%和40%以上, 对应2015F/2016F P/E 28X/20X. 目前价格合理, 看订单是否能超预期, 特别是整车厂的配套能否实质性打入, 观察.

二. 公司分析

公司简介

公司是车用卫星定位监控器生产商 (GPS Tracker), 2010年成立, 董事长/总经理汤润阔, 员工51人. 产品应用于车队派遣管理, 车辆防盗安全监控, 汽车保险市场, 资产设备监控. 公司提供硬件, 由合作伙伴提供监控软件和周边设备. 公司目标全球前三大卫星定位厂.

产品

卫星定位监控器基于OBD接口, 与GPS导航仪区别是后者只有定位, 而没有通讯功能, 不适合车队追踪管理, 人身安全, 物品监控等领域. 按不同通讯网络, 有支持GSM(2G)、GPRS(2.5G)、CDMA-2000(2.5G)、UMTS(3G)、HSPA(3.5G)、WiFi、Bluetooth、Sub-1G及Satellite等通訊模式的產品. ATrack预计在2016年完成第4代LTE车载通讯产品设计.

产品组成及供应商:

• MCU (微型控制器): 主要Microchip, STMicroelectronics供应;
• GPS Module (全球定位系统模组): ublox, MTK供应;
• Antenna (天线): 骅原, 通达LDS天线;
• PCB: 秉承;

销售

2Q15: 北美20%, 欧洲28%, 亚太22%, 中东11%, 中南美14%, 非洲5%. 销售区域比较分散, 北美和欧洲近几年增速较快.

终端客户: 包括能源矿业公司Chevron (在印尼), BHPbilliton; 运输公司PASCO; 其他如法国天然气, 菲律宾可口可乐.

成本

訊模組+GNSS模組佔本公司產品成本35%左右.

财务

2014年收入2.4亿NTD, 税后净利润0.5亿NTD. 2013年和2014年收入同比增长为44%和24%, 税后净利润同比增加145%和19%. 毛利率57%~58%, 净利润率19%~21%, ROE连续4年超过20%.

公司无银行借款, 截至2015年3Q, 账上净现金2.2亿新台币.

更新

2014 年出貨量 69,254 台; 2015年出货量8万台; 2016年在北美市场有大斩获，受惠于当地大客户大单加持，董事长汤润阔预期今年的出货量将挑战12万台、比去年大增5成以上, 并且强调全年度毛利率还要守住50％水准。2016年营运重心将从欧洲移至北美. 另外日系车也开始供货, 2016年小量出货, 2017年开始大幅成长, 成为新动力.

疑问

从2014年开始同比增速下滑很快, 公司能否保持未来快速增长?

三. 行业分析

行业规模: 車載資通訊產品裝機率在2015年預估約18%，在2020年裝機率將超過50%，在2025年裝機率更將超過90%。預計到2018年，全球車聯網市場總額將達歐元400億，較2012年(歐元131億)增長2倍，其中硬體市場規模將從2012年12億歐元增長超過4倍到 2018年的69億歐元，且自2013年起五年內，新車出廠前就將安裝上車載資通訊產品的數量將會大幅成長七倍。依據Research and Markets 2015年3月發佈的研究報告指出，全球車隊管理系統市場在 2014 ~ 2019年的成長率(CAGR)為26.23% 。

行业动力: 車載資訊通市場會大幅增長主要是各國政府制定了法令要求安裝Telematics系統，在2007年7月，巴西政府將使用車載資訊通產品對於居高不下的車輛犯罪發生率發表了全新車輛裝設防盜系統義務之對應計畫。而歐盟在2013到2015年積極推廣車禍緊急通報系統 (eCall)，一旦車子在碰撞之後自動通報緊急救援服務。由於系統中備有 GNSS精準定位可以使救援單位更快速地抵達事故現場進行搶救，以降低傷亡及損害。歐盟已經宣佈將在2015年後在歐盟市場上銷售的所有新車都將 eCall列為標準配備，除此之外，俄羅斯也將頒布相關法令，要求新産汽車內裝置嵌入式行動通訊系統以在交通事故發生提供報警服務，印度也將強制所有車輛安裝防盜跟蹤系統。除了各國政府制定法令推動車載資訊通產品外， 依使用情況計價的保險 （ Usage Based Insurance,UBI）也加入車載資通訊市場。 UBI是根據其駕駛行為來制定保險費率。如果車險公司評估其駕駛行為表現確實較安全，就會提供駕駛員更優惠之保費。

竞争: 中国厂商以劣质低价抢夺中国市场; 威润在欧美成长好, 因为品质稳定, 不追求价格.