F-广华 (Hiroca, 1338 TT)

参考: 汽车电子行业

一. 估值评级

估值与评级: 近几年毛利率保持稳定, 保持在22%以上, OPEX持续降低, 2014年只有12%, OPM 达到11%左右, 净利润率在2014年7.5%, 1Q15在9.5%. 收入增长在放缓, 2014年14.9%, 2015年一季度只有0.2%, 但是由于净利润率提高很多, NP 2013/2014/1Q15增长46%, 38%, 44%. 账上净现金17亿, PP&E 25亿, 2015年12月16日市值105亿. 2014年净利润6.3亿, 预计2015年收入持平, 净利润率提升, 15F/16F 净利润增长22%/26%, 对应P/E 15X/12X. 持正面看法, 2015年9月以来随着中国车市回暖以及股市回暖, 股价回升很多. 但是由于在中国占比过高, 而且主要是日系, 2016年应该会遭遇逆风, 暂时观望.

风险: 日系销售 问题: 非日系的扩张前景? 日系在中国的前景? 哪些车型是全球产业链的?

二. 公司分析

公司架构如下:

主要生产销售汽车内外饰件, 包括视频框, 安全气囊盖, 方向盘, 中控台, 门饰件系统, 外饰. 处理技术有表面处理 (电镀, 阴极处理, 化成处理, 涂装等, 引入ABB自动涂装设备), 水转印 (Cubic Printing, 全程曲面印刷, 1999年引进日本Cubic水转印技术). 中国大陆收入占比91%, 美国7%~8%.

技术: 高阶车的仿木纹印刷需要取得专利拥有者的技术授权, 比如日系车厂最流行的日本Taica的Cubic Printing仿木纹技术, 其在中国授权了3家生产厂家, 广华拥有华南/华中7省的技术授权; 中国众多的内外饰厂拥有基本的成型及表面喷涂技术, 用于中低端车型.

客户: 已打入日系供应链, 主要客户为丰田/本田/日产的一二级供应商. 中国的三大日系旗舰车款, 包括广本第八代Accord, 广丰Camry, 日产Teana的挂档箱, 仪表盘, 车门所见的木纹都是广华生产. 内销日系收入占比60%, 内销欧美系10%, 内销自主品牌10%, 外销20%. 2015年下半年东风雷诺两款SUV上市是正面.

产能: 2016年墨西哥工厂投产, 进军北美市场; 中国区看新车型情况, 2018年有机会开新产能. 墨西哥第一座厂房预计2016年6月开始投產，目前已接到日產、本田、马自达及克莱斯勒订单，预计2017年產能放大，估计第一座厂房產能在2018年满载，一年可贡献营收12亿元。

行业机会: 全球经济衰退, 导致整车厂及Tier-1零件供应商财务恶化, 所以开始推行全球采购以降低采购成本, 全球汽车订单大量释出到下级零部件生产商; 全球汽车产能移至中国.