聚美优品 (JMEI US)

一. 公司与业务

包含两个部分业务:

• Merchandise (自营业务): 美妆产品 (Beauty products), 采用Curated Sales或者Online shopping mall模式, 由聚美自己配送, GMV全部确认为收入;
• Marketplace (第三方市场): 包括服装以及其他生活用品, 采用闪购模式, 由第三方商家配送, 收取服务费 (service fee), 服务费确认为收入.

Gross total GMV 和 Net total GMV的区别如下:

2014年IPO: 美妆产品 (Beauty Products)中国市场份额第一, 2013年市占率22.1% (按照gross GMV计算). IPO price range of USD 19.50-21.50 per ADS suggests a valuation of USD 2.8-3.1bn, 6x 2013 sales and 70x 2013 non-GAAP earnings.

目前聚美在跨境电商方面比较强, 极速闪购方面进展迅速:

目前跨境的竞争对手: 亚马逊的全球购, 阿里的海淘/天猫国际, 京东海外购, 苏宁全球购, 顺丰的”海购丰运”, 聚美优品的”极速免税店”, VIPS的海外购买平台, 还有洋码头、蜜芽、蜜淘、贝贝网、小红书等大量新崛起的垂直电商

业务进展

• 客户: 以2/3线城市客户为主.
• 自营部分收入比例逐年提高: 2014年爆出假货事件后, 削减第三方市场的业务, 自营业务的占比逐年提高到3Q15的超过90%.
• 利润率逐季降低, 原因:
  • 由于第三方市场收入的服务费确认位收入, 这部分毛利率100%; 而自营部分的毛利率20%-30%, 随着自营部分提高, 毛利率降低. 转型从2014年9月开始.
  • 美妆部分 (Beauty products/cosmetic): IPO时 11% private with 70-80 GPM; 1% exclusive with 40-50 GPM; others with 20% GPM. 化妆品部分毛利率高, 但由于增加了急速免税店部分, 订单小毛利率低, 从而造成利润率持续下降.
  • 3Q15毛利率降低很多的原因: 聚美国际的有些品类滞销 (因为是第一次卖), 导致优化库存 (应该是甩卖); 当然还有转自营的影响, 还有传说被海关罚了1亿元. 因此成本中部分是一次性的. 根据管理层的预计, 4Q15会恢复.

对外投资

2015年7月: 投资垂直母婴社区宝宝树2.5亿美金. 此次投资宝宝树，是聚美上市后第一笔战略投资。

宝宝树成立于2007年3月，旗下包含了母婴社区宝宝树网站（Babytree.com）、家庭早教品牌“米卡成长天地”、多款移动互联网应用。在2014年1月获得新希望的1.5亿元投资。 在去年10月份宝宝树购置了新的域名，并开始规划电商网站，随后在年底上线了移动平台“宝宝树孕育”，正式推出产品试用频道，涉足电商。截止今年的3月份，宝宝树孕育的活跃用户数已超600万。由移动端过渡到PC端，宝宝树的电商平台将会迎来新的业绩增长。7月1日宝宝树在宣布获得由王亚伟创办的“千合资本”投资之后，再次宣布引入一家新的投资方——易方达基金管理有限公司。

二. 估值与建议

Nov 23, 2015

预计2015年4季度毛利率能保持稳定, 在26%以上, 从而全年毛利率在28%+; 订单量和活跃客户数继续保持高增长. 运输费用预计保持与3季度数字. Bloomberg 15F/16F sales 增长86.3%/37.6%, 毛利率预估29.2%, 29.1%, NM 4.7%/5.4%, EPS 增长-28%/60.2%. Top-line估计会超过预估, 而毛利率/净利润率预估稍高, 实际应该会低于预期. 但对于一个电商企业, 盈利其实不是最重要的, 只要Top-Line能保持高增长, 就有机会.

目前15~17年 P/S为1.06X, 0.77X, 0.59X. 处于较低水平 (比JD/VIPS低很多, 但比Dangdang高. 当当由于每年的Top-line增长只有20%~30%, 而且利润率低, 所以估值一直很低). 在美妆行业, 聚美还有很大的空间, 增长加上P/S估值提升, 聚美预计估计也有较大的提升空间.

三. 行业

行业大小: 美妆 (Beauty Product) 2013年370亿美金, 2018E 710亿美金. Online B2C beauty product sales: 2013年40亿美金, 2018E 160亿美金.

中国跨境电商销售: 2011/2012/2013/2014E 分别为43/78/124/251亿美金.

四. 业绩更新

3Q15

13.2mn active users, 78% GMV through mobile, 90% repeat purchase rate.

五. 政策更新

2015年5月份

有传言要调整行邮税，甚至出现过行邮税将被取消这一说法。 当时，海关总署副署长鲁培军在谈及“是否会将货物税和物品税进行合并”等问题时表示，有关部门正在进行研究，现在还没有定论。

2014年8月1日

海关总署最新发布的《关于跨境贸易电子商务进出境货物、物品有关监管事宜的公告》(简称“56号文件”)正式施行. 今后不管是电子商务企业还是个人，都要向通关管理平台传送交易、支付、仓储和物流等数据。通常消费者购买的海外商品有17%的增值税，10%到30%不等的进口关税，个别还有一些消费税，税率平均在40%左右，而自贸区海淘要征行邮税, 统一定在10%, 比普通商场进口便宜。

行邮税属于增值税、关税、消费税三税合一的叠加税，采取简易征收，共分四档：10%、20%、30%及50%。且按照相关规定，个人物品所征的行邮税低于50元的免税。目前除化妆品、烟草、酒的行邮税率为50%外，其他品类都在10%~20%。而且，行邮税低于50元可免收。这样就造成如果你买101元的化妆品就要缴税，而其他行邮税税率低（如10%）的商品则要超过500元才需要缴税。

由于高的行邮税, 跨境电商的高价格产品鲜有人问津, 2014年我国跨境电商32%的份额来自母婴类产品；其次是化妆品，占比25%；保健品、食品类占到24%左右。三大类产品占到国内跨境电商份额的八成。

目前我国对由个人带入或者邮寄的物品，征收行邮税。

行邮税共分四档，分别为：10%、20%、30%及50%。按照相关规定，个人物品所征的行邮税低于50元即为免征范围。

适用第一档10%税率的物品主要包括奶粉、食品、饮料、水产品、皮革服装及配饰、箱包和鞋靴、金银珠宝及其制品、艺术品、收藏品、厨房用具等。

适用第二档20%税率的物品主要包括纺织品及其制成品、摄像机、数码相机、自行车等。

适用第三档30%税率的物品为高尔夫球及球具、高档手表(指完税价格1万元人民币以上的手表)。

适用第四档50%税率的物品为烟、酒、化妆品。