Update: Feb 8, 2015

Conclusion：买入金蝶，卖出用友，畅捷通中性。

需要回答的问题：未来的前景如何（具体量化！）？若自己是徐少春、王文京如何去做这个事情？竞争对手的策略（oracle，sap，浪潮信息，用友，金蝶）？

中国软件和IT服务业市场规模2013年为31,000亿元，较2012年增长25%。预计2015年规模达40,000亿元，2013-2015年2年的CAGR为13.6%。工信部将中国软件和信息技术服务业分为六大类，即信息集成服务系统、软件产品、IC设计、IT咨询服务、数据处理和运营以及嵌入式软件系统，占比分别为20.7%，32.1%，2.9%，10.7%，17.4%，16.2%。2014年1-11月软件产品行业收入为人民币9115亿元，占比32.1%。

目前中国小微企业（含个体所有权企业）约59.2mn家，华东占50.9%。按产业分第三产业占85.9%。计世咨询统计2013年小微企业中国中小微企业软件和IT服务市场规模为127亿（软件市场72亿，IT服务市场52亿），2014到2018年软件和IT服务的市场规模将从139亿元增加到236亿元，CAGR 14.1%。云服务是推动整个IT服务增长的主要动力，目前云服务占整个IT服务市场的26.7%。预计小微企业公共云服务市场规模将从2013年的13.9亿元增加到2018年的55.9亿元人民币。

Software product: Financial, Office, Workforce Management, Invoicing (进销存软件), CRM, and other Softwares;

Information Services: Cloud, Repair & Maintenance, Professional Development, and other Information Services.

竞争格局：2013年中国有小微企业软件和IT服务业提供商15,000家，其中有超过700家财务软件企业。就整个小微企业软件市场，Top 5 占据9.4%份额，其中用友3.8%（2.7亿元），金蝶2.5%（2.5%亿元）。在财务软件中，Top 5占40.1%，其中用友17.6%（2.5亿），金蝶11.3%（1.6亿）。

世界上主要公司有：Oracle，SAP，Infor, Salesforce; 中国的主要企业有：用友（包括畅捷通），金蝶，浪潮，久其，金和等。几个企业产品对比：

用友的UAP与金蝶的BOS是类似的，是开发平台，用于对ERP产品的二次开发。由于历史原因用友的NC，U8都是先有产品后有平台，而U9是基于UAP平台开发的。金蝶的BOS6.1重要特征就是与EAS解耦，成为独立的开发平台。CSP与T+的区别：畅捷通研发部总经理王皓说“两大平台是一体的，区别在应用层面。T+本身是一个浏览器，是B/S结构的。”

天道诚财务云：线上的财务外包业务。 浪潮信息：2015年1月18号宣布定增募集29亿，收购军工信息化公司。

最近的企业合作： 用友： 与百度合作：2015年1月31日，用友畅捷通宣布与百度达成战略合作。用友在中小微企业经营方面有着大量的数据积累，百度有着大量的行为数据积淀，双方致力于合作深入挖掘数据带来的价值。 与携程商旅合作：2014年8月用友将其开发的U8网上报销产品与携程商旅的商旅管理服务集成并作为整体解决方案推向U8用户。届时，用友U8的用户将可以通过U8系统直接注册为携程商旅的企业用户，注册完成后还可以通过U8实现对携程商旅系统的单点登录、员工信息同步、在线预订、在线受权、订单查询、报表查看、审核管理等功能。 金蝶： 2013年，与阿里合作，宣布将一同推出针对内地电子商务企业的专业级财务管理软件，以协助相关企业进行精细化管控。 2014年7月，金蝶KIS与腾讯企业QQ合作。此次合作中，企业QQ开放了API数据接口，让金蝶KIS与企业QQ能实现技术层面无缝集成。 浪潮：与七牛云(国内存储行业领军人物之一许式伟创建的公有云的存储服务商，致力于提供最适合开发者数据在线托管、传输加密以及云端处理的服务平台)，阿里云

我国的云计算市场规模还比较小,根据 Gartner 数据显示,2013 年国内云计算市场规模 3.53 亿美元,只占全球云计算市 场 1%左右,其中 SaaS、PaaS 和 IaaS 市场规模分别为 1.79 亿、0.78 亿和 0.96 亿美元,全球的市场份额分别为 0.8%、2.9% 和 1%。由于市场规模基数小和政府政策引导等原因,未来几年国内云计算产业将会迎来高速发展,2013—2017 年平均年复 合增长率将超过 30%。

目前Kingdee的友商网累计用户60万，年收入约8000万元人民币。进度1H14来自云端的收入占5%，金蝶目标是在2018年年末提高到50%。

SAP: its revenue from new software licenses declined, cloud subscription and support billings expanded by 104% you (part of them is attributed to the Concur and Fieldgrass acquisitions). SAP guided Cloud Subscription and Support revenues to increase from Euro1.1bn in 2014 to Euro1.95bn-2.05bn in 2015, 77%-86% yoy. Cloud backlog in 2014 is over Euro3bn. SAP also guided cloud business to grow to Euro7.5bn-8bn in 2020. 随着云端越来越强，传统的license收入增长陷入停滞，甚至会是负增长，但云端收入却大幅增长。总和看，收入仍会有较大提高，利润率按照规律应该是先变低后变高。

转向云端之后的收入蚕食问题： 转向云端之后，互联网/免费/云计算等应该会降低原有客户收入，但却会有更多的收入来源。原先不付费的客户，特别是小客户也会有小额支付，类似于互联网的长尾效应；另外一方面，当有几百上千万的客户在手上，容易有增值服务，如互联网金融；并购重组一直是中国这些ERP厂商在做的，以前一直在做地域/行业并购，以后应该会更多地转向并购互联网服务提供商。

Cloud Revenue (Excl. Iaas)	CY13	CY14E	CY15E	CY16E
Oracle (USD mn)	1,138	1,475	1,890	2,445
SAP (Euro mn)	757	1,101	2,360	3,262
Salesforce (USD mn)	4,071	5,370	6,499	7,924
Oracle (USD mn)	50	100	180	350

Source: company data, GS estimate, Macquarie estimate

转型方向：企业互联网。企业信息化进程：电算化终端（办公自动化）—>信息化（流程优化）—>互联网化（商业创新）；企业计算阶段：部门级—>企业级—>社会级。用友在三个阶段分别提供财务软件产品、ERP为代表的企业管理软件和解决方案和为中国企业互联网化提供服务。王文京认为电算化阶段是百亿级市场，信息化阶段是千亿级市场，互联网化阶段是万亿级市场。王认为，企业互联网化将给企业运营模式带来革命，体现在： 企业商业模式从原来的以产品和厂商为中线转向以客户为中心； 企业运营模式将从依靠流程驱动转向依靠数据驱动； 从延时运营从实时运营； 从原来从上到下的驱动模式，到现在员工和基层的驱动作用越来越重要。

互联网金融服务 ：用友还从企业信息化服务领域拓展到金融服务领域，除了畅捷支付，还成立了“友金所”，2014年10月开通上线，2个月就成交了一个多亿，服务借款客户580家。关于用友为什么提供金融服务：用友从20多年前提供财务管理软件开始，已经为全国200多万家企业客户提供了财务管理、企业整体管理软件和IT服务。

增值电信服务：用友在2014年已经拿到虚拟运营商牌照，将会把电信服务嵌入到各类企业服务产品和应用系统里面去。决定开始做工作手机，硬件不参与，植入企业应用系统（如ERP等），将运营商的基础通信服务和企业服务融合起来作为增值服务，用户、渠道依附原有资源，先从用友用户入手卖手机，同时发展互联网和运营商渠道。

在平台上，用友有两大架构，一个是针对大中型企业和政府的私有云和公有云结合的混合云iUAP；另一个是针对千万级小微企业的公有云平台畅捷通平台T+。两个平台都是开放平台，都会接入第三方合作伙伴的应用服务。

剥离小微企业业务单元，组建畅捷通，到香港上市；剥离出U8软件的中端和成长性客户，组建用友优普公司。

软件公司到互联网公司的转型，A股给出了很大的溢价，市值将近500亿人民币，上行空间不大。

畅捷通的业务主要为小微企业提供进销货和财务管理软件，以及提供云服务（云商店）。目前产品主要有T1, T3, T5, T+, G系列等。即将推出的云应用包括易代账、客户管家及进销存等。用友还有一个支付子公司，主要服务于企业间支付。

销售模式主要是通过分销商（渠道），2013年年底渠道数为2050个。

目前云应用包括易代账、工作圈和客户管家，并对会计家园进行了改版升级。

每年收入3-4亿，净利润率将近40%，估值15X左右。市值33亿港币，为金蝶的一半，P/S 16年4.8X，是金蝶的2-3倍。市值基本为高净利润率支撑。比较金蝶，畅捷通只有小微企业部分资产，而且互联网金融等资产都不在畅捷通，因此上行空间小于金蝶。

战略：通过ERP、云服务、大数据云平台和互联网金融实现战略布局 Update: 2014年8月，Kingdee旗下金蝶医疗软件科技联手广东佛山中医院推出国内首家互联网中医院，拟通过手机移动端实现预约、挂号、取药以及支付等全移动化。金蝶医疗将作为集团的4大业务之一。

互联网金融：金蝶智慧记，免费进销存软件，260万小微用户，上线5年

金蝶目前所处位置非常好： 最困难时期已经过去，2012年的大幅扩张的负面影响已经逐渐消退； 企业互联网逐渐显露端倪，用户接受度也在提高 有潜力：横向扩张，纵向深入云端/云计算或者逐渐进入中小微企业长尾，都将有很好的发展。另外企业搞的互联网金融，快递100等都有流量变现的潜力，虽然目前流量质量不高 中国经济正在企稳，企业IT支出目前比例仍然较低，还有很大的进步空间 手握中国企业资源，是任何BAT等巨头都需要的，有很多被并购或者战略合作的机会 目前市值很低，只有67亿港币（54亿RMB，对比用友500亿），香港市场虽然未处于强势，但仍由估值提升的空间

未来前景量化： 传统ERP领域，10%的增速应该是有的, 2013年收入16亿，14年市场预估是16.6亿，3.5% yoy. 15年和16年收入增速会超过10%以上。随着margin的提高，未来EPS的增速远远超过这个数，因为2012年NM -9.3%，2013年7.5%，2014年预计12.3%。来自云端的收入目前不到1亿，占的比重极小，但是随着接受程度的提高，占比会越来越高。Macquarie预计2016年云端收入能到3个多亿（对比国际大厂如SAP，Salesforce，Oracle，这个数字也是极小的）。目前15年估值19X，16年估值15.6X。估值提升空间还比较大。假设16年目标估值25X，利润率提升与增速比目前市场预估还要高一些，则有50%-100%的上升空间。

Risk：管理层对互联网的理解，然后执行力不强。对金蝶管理层的不看好是前几年一直不看好金蝶的最主要的原因。