新东方 (EDU US)

一. 投资分析

2016年6月6日

目前市值67亿美金, FY15 (till 2015年5月31日) 收入76亿人民币, 1-3Q16 (till 2016年2月29日) 收入同比增长18%, 净利润同比16%. 未来按收入增长15%~20%, 净利润率每年略微提高, 净利润有望每年20%增长, 对应16/17财年P/E 31X/26X. 目前价格稍贵, 回调20%以下可以考虑.

二. 公司分析

公司简介: 1993年成立, 刚开始是个出国培训机构; 2008年开始转入K12; 2012年将教学点从200个增加到750个, 导致品牌稀释, 质量下降, 利润率下滑; 之后开始整顿, 关闭低质量点, KPI考核偏向质量, 控制增长; 到1Q16年末725个教学点.

业务分析

2015财年, 出国培训收入占比35%, K12收入占比48%, 英语收入占比:

• 出国培训: 中国2015年出国人数50万, 整体市场增长速度<10%. 新东方出国业务之后10%~15%, 5%靠量的增长, 10%靠价格增长, 价格增长部分5%是单价增长, 5%左右是课程搭配的变化导致的增长. 行业上中国出去读本科和高中的人数加速增长. 出国培训收入占比35%;
• K12: 全国500亿美元(3000亿人民币)市场, 未来整体市场能保持 14%~15% 的增长. 新东方和学而思各 1%~2% 的市场份额, 这部分收入占比会越来越高, 未来增速超过25%-30%, 主要是人数的增长, 价格每年也有6%~7%增长.
• 英语: 10%增长左右. 其中成人英语会下降, 因为网上都可以做了.
• 纯在线: 市面上唯一可以赚钱的在线互联网教育公司;
• VIP: 1X1教育, 占比较小.

成本: 老师成本25% (没有规模效应), 房租11%-12%, 销售费用 13% (纯销售费用6%). 老师部分没有规模效应, 一般来自当地机构好老师; 公立学校辞职过来, 或者985/211学校研究生过来先做助教再成长为老师.

教学点: 2015年增加了15个教学点,2016年增长 30-40个教学点;

竞争状况:

• 学而思: 小学初中较多, 奥数出身, 老板理科出身. 新东方英语出身, 高中多些, 自认为互联化好于学而思.

近况更新

2016年6月

FY16 Guidance: 收入15%-20%增长, 利润率微升, 未来几年运营利润率目标从12% —> 17%~18%.

利用率: 按市面上算60%+, 还是有提升空间. 续班率2016年提高了10个百分点.

行业分析

K12市场预测: 预计当前7岁儿童~高中生总共的K12在校学生约为1.5-1.6亿, 其中七岁儿童16.0mn, 小学94.6mn, 初中42.4mn, 高中23.9mn. 总人数预计未来CAGR 0.7%. 假设城镇化率59%, 城镇K12学生辅导渗透率70%左右, 则付费K12培训用户69-70mn人. 假设每门课程费用1800元, 平均每位在校学生报班3次, 得出课外辅导行业总规模4000亿左右. 假设未来10年10%复合增长率增长, 则到2025年达到8000亿人民币左右.

竞争格局: 第一梯队新东方（EDU）及好未来（TAL）, 第二梯队地域性龙头企业, 如北京的高思、广州的卓越，以及深圳的邦德, 龙文, 巨人, 昂立等; 第三梯队小型企业及个体户, 未来受第一和第二梯队的挤压.

环境影响: 全国统考”的比例; 奥赛的政策 (影响好未来等);

参考: “中国K12课外培训行业走向寡头竞争，谁将称霸市场“