Lenovo (联想控股) -- 992 HK

一. 投资分析

FY 2015/2016 [@ 2016年6月14日]

收入449亿美元, 同比减少3%; 毛利率14.8%, 费用率大幅提高到14.9%收入占比, 净亏损1.28亿美元, 七年来首亏.

• 手机: 收入占比21.8%, 除税前利润-4.7亿美金. TrendForce公布的2015年全球智能手机出货量数据显示，联想手机的出货量市占从2014年的7.9%下跌到5.4%，排名全球第五。中国的市占率从去年的8.2%降低到1Q16的1.2%. 联想全球智能手机销量共计售出6600万部，同比下跌13%。其中，联想智能手机在中国以外市场的销量同比增长63%，售出5100万部。联想在本土国内市场仅售出1500万部。
• PC: 收入占比66%, 除税前利润14.9亿. 全球份额20.2%, EBT margin 5.0%. 商用个人电脑销量同比下降2%, 消费个人电脑销量同比下跌11%。
• 企业级: 收入占比10.1%, 除税前利润0.53亿美金. 2015年中国份额20.9%, 营业额同比8%, OP margin 1.2%.

目前净负债11.7亿美金.目前看, 手机/PC还在持续萎缩, 企业部门业务目前占比还太小, 预计2016/2017财年还有很多挑战, 目前观察. 目前Wind市场一致预期16/17F P/E 9X和7.6X, 估计利润下调后不止. 中性.

FY 2014/2015 [@ 2015年6月16日]

Conclusion: 中性, 看其手机业务变化. 服务器等业务目前比较正向. PC 业务也终将会受到下游需求弱势的影响, 估计股价会继续下跌. 跌深可以买入.

联想在2015年第一季度手机在中国的市场份额掉到8.1% (2014年的3季度是12.8%, 2014年4季度是9.5%). 抢占市场份额的是 Apple, Huawei. Xiaomi 的市场份额相对比较稳定.

FY15, 整体收入USD43.6bn, +20% yoy (包括了2个季度的 System X和5个月的 Motorola业绩). PTI USD1.14 bn, +12% yoy. NI USD829 mn. 2016财年和2017财年的净利润预估分别为9%和32%, 分别到达 USD933 mn 和 USD1,248 mn. 目前市值 (June 16, 2015) 155亿美金, 16F和17F P/E 分别为16.5X 和 12.5X. 这是一个合理水平, 但是目前看, 联想的手机比较难翻盘, 估计会继续亏损, 总亏损额看 motorola 的扭亏进度, 因为光是联想的手机业务15财年就亏了2.5亿美金.

在4Q FY14/15, 联想的PC的 global market share 为19.5%, 保持第一; SP 全球份额5.4%, Tablet 5.6%. SP 的份额开始下跌. 目前联想的收入中, PC 占了64%, Mobile 占了25% (包括 SP 和 Tablet), Enterprise (主要是ThinkServer 和 IBM 的 X86 Server产品 System X) 9%, Others 2%.

二. 公司分析

注意: 联想的财年从3月份开始. 比如 FY14/15开始于2014年的4月1日, 所以4Q14/15结束在2015年3月31日.

三. 业绩更新

1QFY16 (2QCY15)

1QEY16 results: below estimation. Revenue increased 3% though having IBM X86 server biz & Moto SP biz included. Flattish topline was due to weak PC & SP. GM is 15.4%, at a high level. OPEX is much higher, due to acquired business, and macro-economic challenges in Brazil and Latin America. EBT declined 80% yoy to USD 52mn. Net income declined 51% yoy to USD 105mn.

Revenue breakdown:

• PC: USD 7,282mn, -13% yoy, EBT margin 5.1%, improved 0.3ppt yoy;
• Mobile biz: USD 2,114mn, +33% yoy (including Moto & Lenovo). Moto contributed 1.2bn. Pre-tax loss 292mn, EBT margin -13.8%.
• Enterprise: USD 1,077mn, 5.8X yoy (including ThinkServer & System X).
• Others: USD 243mn.

Business Overview:

Value analysis about Lenovo's mobile business (Source: JPM, 08/13/2015):

Opinion: Buy rating. Current price is corresponding to FY17 BB P/E 9.5X, in the low range. 10-30% upside.