超威动力 (951 HK)

一. 投资建议

二. 公司分析

业务: 2015年电动自行车铅酸电池收入占比75%, 电动车/特殊用途电动车占比19%, 锂离子电池1.1%.

• 铅酸电池: 目前市场份额大约43%, 天能大约32%, 两家合计75%. 但在一级市场上, 超威份额超过60%, 和天能两家合计份额超过90%. 2015年电动自行车电池收入下降3.4%, 电动车及特殊用途电动车铅酸电池收入同比增加38.3%.
• 锂电池: 往三元的方向, 目前占比少, 比较保守. 收入从2014年的0.7亿提高到2015年的2亿, 占比1%多.
• 启停电池: 收购了欧洲的Moll, 启停电池将在2016年下半年开始试产.

铅酸电池行业:

• 需求: 主要用于电动自行车和三轮车. 到2014年年底, 电动自行车存量2亿辆, 两年更新一次, 即每年更新1亿辆左右; 美年新增2,500-3,500辆左右. Frost & Sullivan预测2015-2017每年市场增长率为9.4%. 锂电池在电动自行车市场上占比不超过5%, 还是以铅酸电池为主.
• 价格和利润率: 第一梯队和第二梯队溢价在10%左右, 行业政策净利润在5%-12%之间, 所以超威/天能希望将净利润率控制在7%-8%, 使得其他企业很难盈利, 从而阻止新竞争对手进入.
• 供需: 2011年国家限制, 使得产能大幅下滑, 供给不足, 价格虚高, 从而导致剩下的企业提升产能; 到2012年4Q, 供给开始逐渐大于需求, 一直延续到现在, 情况最差的是2014年4Q, 整个行业利润率都是负的; 到2015年1Q供给和需求开始逐渐走向平衡.

三. 业务更新

---- FY2015 ----

涨价: 2015年12月底和2016年1月涨价数次. 2016年1月-2月, 天能和超威联合涨价5%. 虽然国家最近推出征收4%消费税政策, 但涨价的幅度已经超过此税收.

业绩: 收入增长3.8%到182亿, 毛利率提高到12.8%, 营业利润率从1.0%提高到4.0%, 净利润率从-0.2%提高到1.7%.

问题: 超威和天能的应收账款/应付账款2015年都大幅提高, 原因是什么?