绿地香港 (337 HK)

一. 投资分析

2016年10月28日

利润估算: 1) 地产业务: 预计2016-2017 年的合约销售额将分别达到 220 和 300 亿元, 兴业预测公司 2016-2018 年每年结算的项目金额将达到 120、 170 和 210 亿元，分别同比增长 127%、 42%和 24%, 毛利率将逐步改善，由 2015 年的 19.7%提升至 2016-2018 年的 21%、 22%和 23%. 从NAV上测算, 预计每股NAV在8港币以上; 2) 互联网金融业务: 按公司的指引, 2017-2018年净利润1和1.5亿.

估值: 金服17年1亿利润, 15X, 15亿, 总股本27.9亿, 0.64HKD/share; 地产部分50% discount to NAV, 价值4 HKD/share; 总价值4.64HKD每股. 当前股价2HKD, 上升空间极大. 最近股价低迷应该是全国限购尤其是上海, 而且中报由于确认较多的盛高置地项目导致毛利率很低. 推荐买入, 催化剂就是年报中地产毛利率恢复, 金服平台交易量大涨.

二. 公司分析

公司情况

绿地集团于 2013 年 8 月 27 日认购盛高置地扩大后股本的 60%，成为第一大股东，公司同时改名为“绿地香港控股有限公司”,成为绿地集团的海外上市平台, 因此虽然股价低迷也没有私有化想法.目前第一大股东绿地集团全资附属公司格隆西玛, 占股59.07%, 第二大股东SPG (即原盛高置地股东)持股9.19%, 股权较为集中. 绿地集团2020年目标8000亿, 利润超500亿. 目前房产2000亿, 加能源与其他4000-5000亿, 战略是大基建/大消费/大金融.

业务分析

绿地香港主要业务包括房地产开发与销售、投资物业运营（酒店及办公室）、物业 管理、互联网金融等。公司开创了房地产互联网金融业务，成立了绿地金服，推出了“地产宝”等开创性产品， 2015 年交易额达到 50 亿元。

1) 房地产开发业务

业绩: 绿地入股后, 合约销售额由 2013 年的 35 亿元增至 2014 年的 129 亿元和 2015 年的 173 亿元， 3 年的复合增长率达到 123%。合约销售面积从2013年的35.6万平方米增至2015年的157万平方米. 2015年销售中有绿地获取的新项目占比达77%, 公司逐渐摆脱盛高置地的影响. 公司目标2018年合约销售额500亿元, 2015-2018 CARG 30%.

土地获取: 母公司项目直接注入; 公开市场招拍挂. 2015 年底，公司 持有的项目达到 32 个， 总土地储备达到 1460 万平米， 平均土地价格为 2621 元每平米.其中住宅占比75%, 土地价值地域划分上, 上海/江苏/浙江分别占32%, 18%, 18%.在2016年中报业绩会中强调, 调整拿地策略，不参与疯狂举牌拿地。成立人民币基金2只，准备总额地王，绿地香港输出管理。

销售结构: 2015年住宅55%, 办公和商业占比23%和22%. 一线城市占比29%, 其他省会城市57%, 其他14%.按区域划分, 上海/海南/浙江占比较高.

利润率: 2016年上半年80%收入来自于历史项目，都较差，亏损项目，所以拉低毛利率, 从2015年上半年的26%下跌到9%. 2016年下半年以新项目为主，毛利率会提高；写字楼方面也在想办法提高，以提高现金流；

海外业务: 在2016年4月向投资人发行 459,005,021 股“可转换优先股”（ CPS），以此作为对价收购其在纽约中央公园南的柏宁房地产项目 41%股权的代价。该可转换优先股可在发行满 3 年后，且公司 6 个月平均股价等于或高于 5 港元时以 1:1的比例转换为普通股，若成功换股，则投资人将成为公司第二大股东。 2）与投资人共同成立丝绸之路房地产综合基金（简称“丝路房产基金”），目标规模为 80亿美元，期限为 8 年，主要用于投资世界顶级房地产、全球主要城市黄金地段的房地产及多元化的地产领域.

CPS 全称 Convertible Preference Shares， 即“可转换优先股”。

销售达成:

• 2016 年: 合约销售目标为不低于 200 亿元，其中总可售货值为 360 亿元. 1-4 月份，公司累计合约销售额 56.4 亿元，合约销售面积 45.6 万平米，分别同比增长 57%和 17%。首九个月合约销售约为139.9亿元人民币, 按年增约36%；已售合约总建筑面积则约为110.02万平方米，按年减约4%。而平均售价约为每平方米12,716元。

亿元	2014	2015	2016
合约销售额	129	174
销售收入	28.4	58.1

2) 物业持有

投资物业公允价值重估是公司调节利润的一大法宝. 2014年/2015年分别确认了5亿和11亿.

3) 互联网金融

绿地金服成立于2015年5月1日, 未来绿地金服的三大核心战略为以绿地广财为核心的在线的财富管理平台，以道堃资产管理公司为核心的资产管理平台，以及以大数据挖掘为基础的数据信息服务. 1H16经营更新: 聚焦financial tech，产品发行量36亿，AUM 53.6亿，上半年收入5300万，盈利2200万。人均投资额15万，平台未来1000亿级别。

• 绿地广财：财富管理平台;
• 道堃资产：资产管理平台, 三年目标管理资产500亿，每年收入100亿，一级/1.5级/2级市场都要做；资金来源有互联网金融、机构客户还有其他互联网平台；资产投向目前以债为主，未来股加债，再推广出其他产品；
• 数据服务：目前市场上获客成本2000元，而且不稳定，通过平台可以拿到高质量低成本客户；获取客户信息后还可以卖出去给广告主等；
• 获客途径：社交；绿地集团其他板块客户；

财务状况

债务结构与成本: 2015年底公司总的有息负债达到 191 亿元人民币，其中美元债总额达到17 亿元，折合成人民币为 110 亿元，占总债务的比例为 57.6%,人民币贷款占比在提高，2016年末将到50%. 目前海外发债成本4%-6%, 比以前降低了10个百分点. 1H16融资成本4.68%.

汇兑损益: 2015 年由于汇率波动的影响， 公司产生了 6.4 亿元的汇兑损益。