东软载波 (300183 CH)

一. 投资分析

2016年7月27日

2016/2017万得一致预期对应P/E 30X和25X, 对应盈利增长27%/24%. 估值不算高, 对手青岛鼎信通讯的上市将对公司产生负面影响, 毕竟在一个城市. 若价格能在此基础上再下跌15%以上, 则可以择机买入. 买入目标价19.5元.

二. 公司分析

公司简介

东软载波是全国第二大的电力线载波通信解决方案提供商, 公司成立于 1993 年, 同时拥有窄带载波、宽带载波和无线芯片技术. 2015年收入8.3亿, 同比增长28%, 其中92%的收入来自于低压电力载波通信产品. 毛利率 56% (1Q16达到了63%), 净利率33%-38%.

2015 年, 公司收购上海东软载波微电子有限公司(原上海海尔集成电路有限公司)100% 股权. 上海东软微电子注重于研发具有高抗干扰性、高可靠性的通用型 8 位/32 位 MCU 及 专用型微控制器产品。打造了包括安全芯片(S)、通用 MCU(M)、专用芯片(A)、射频无 线芯片(R)及触控芯片(T)在内的 SMART 产品线。 32 位 MCU 系列采用 ARM 公司 CORTEX-M0/M3 内核开发. 被收购后正在研发支持组网的 Wifi 和蓝牙 4.2 芯片用于智能家居产品. 未来汽车电子也是高端MCU的增长动力.

竞争对手 鼎信通讯 情况: 是用电信息采集系统领域的电力线载波通信综合解决方案供应商之一, 主要采用 421KHz 频点的窄带载波通信技术. 2013 年以来,基于公司提供的载波通信技术的产品在国网 公司用电信息采集系统载波类电能表招标中应用的份额超过 40%, 位列全国第一. 2014年收入9.8亿, 同比超过50%, 其中载波模块 (含芯片) 收入占比78%, 采集终端设备占比19%. 载波模块ASP大约25人民币, 采集终端设备ASP 150元人民币左右. 2014年毛利率在60%左右, 净利润率38.6%.

主要业务

三大业务:

• 低压电力线载波通信产品: 按照市场的整体增长, 预计未来保持25%的增长, 平均毛利率60%左右;
• 系统集成及 IT 咨询服务: 占比较小, 毛利率40%不到;
• 集成电路 (收购的MCU业务): 2015年9月开始并表, 平均毛利率40%+. 预计2017/2018年增速在30%以上, 2016年收入大约0.7亿元 (西南证券数据). 这部分业务其实竞争也比较大, 高端MCU基本是国外厂商的天下, 但是市场前景还是可以的.

业绩更新

1Q16: 2015年收入增长28%, 但1Q16增长只有3.1%.

三. 行业分析

参考: 青岛鼎信通讯招股书

1. 我国用电信息采集技术

我国自动抄表技术探索始于上世纪 80 年代,并在 1998 年“一户一表”工程前后进行 了大量的实用性研究。上世纪 90 年代中后期,国网公司开始推进低压集中抄表、电力 负荷管理等采集系统的建设与应用。普通电子式电能表运用脉冲 技术采集用电数据,实现电费结算, 次阶段低压电力线载波通信技术尚以国外芯片为主.

2003 年开始,全国主要省市为缓解高峰用电量,实现削峰填谷和保障电网安全, 逐步推行分时电价政策, 对低压集中抄表终端数据采集的准确性和实时性提出了更高的要求。RS485 总线、微功率无线、低压电力线载波等通信技术获得了一定规模的试点应用, 但随着电能量自动采集业务需求的快速增长,低压电力线 载波通信技术网络铺设投资成本低、安装维护方便快捷、覆盖范围广等优势逐步凸显出来,促使低压载波技术得到大规模应用。同时国外厂商退出中国;

2009年开始, 智能电网建设, 载波通信技术成为主流, 但内部的各种技术流派——如不同的频率选择、不同的调制方式、不同的通信机制——而逐步形成了新的竞争格局.

各种用电信息采集方式:

• 低压电力线载波通信: 利用低压配电线(380/220V)作为信息传输媒介的电 力线载波通信技术,可分为窄带电力线载波通信技术和宽带电力线载波通信技术。在我 国技术标准下, 窄带电力线载波通信传输信号频带为 40-500kHz,数据传输速度不超过 100kbit/s; 宽带电力线载波通信传输信号频带通常为 1-38MHz,数据传输速度可达到 100kbit/s 以上。宽带电力线载波通信传输速率高, 数据量大, 但传输距离有限, 投资建设成本较高。而我国窄带电力线载波通信技术已较成熟, 且建设投资低, 是目前智能用电信息采集系统建设中应用最广泛的抄表技术.
• OFDM 载波通信技术: OFDM 载波通信技术是指基于正交频分复用(即 OFDM) 多载波调制方式的通信 技术, 在理想条件下具有较高的频率资源利用率, 最高可实现 130kbit/s 的原始数据传输速率。OFDM 载波通信技术主要应用于空间无线电传输和标准通信电缆中的信号传输, 但由于电力导线并非设计用于通信目的,难以达到 OFDM 所需的理想通信条件。OFDM 载波技术所使用的通信频带较宽, 其发送电路的发送效率较低, 接收电路的选频接收能力也较弱, 载波信号易被其他频率的噪声干扰而受到阻碍,所以较难适应发展中国家电网的复杂性, 技术成熟度有待提高;
• RS485 通信技术: RS485 通信技术是两线制的基于差分信号的总线通信技术。在用电信息采集系统的 应用中,需要在所有的设备之间额外敷设专用的通信线路,才能实现采集器与电能表间 的数据传输。
• 微功率无线通信技术: 微功率无线通信技术在用电信息采集系统的应用,不依赖于任何导线电缆通信,主 要以空间无线通信方式实现电能表与集中器、采集器与集中器之间的数据传输。

用电信息采集结构:

用电客户可以分为专变客户和公变客户, 图中左边三个为公变方式, 右边两个为专变模式. 公变和专变都可以分为全载波和半载波.

“全载波”模式和“半载波”模式的主要差别为: (1)“全载波”模式涉 及的组网设备为载波式智能电能表和集中器,“半载波模式”涉及的组网设备为非载波 式电能表、采集器和集中器;(2)“全载波”的通讯全部基于电力线,而“半载波”模 式下,电能表和采集器之间的通讯需额外铺设通信缆线。

2. 行业销售模式

国网2011年开始集中招标, 南网采用框架式采购招标, 部分省电力公司的增量需求等也会自主采购.

3. 行业空间

国网十三无期间年均投资在2,800亿元左右, 其中智能化投资占12.5%即350亿左右.

• 用电户数: 预计 2020 年我国居民户数将达到 4.63 亿户, 中小企业数将达 6,064 万家, 全国居民用户及低压一般工商业用户户数约为 5.24 亿户, 推测到时全国电能表用户数约为 5.80 亿户。
• 公网智能电表需求: 预测 2015 年-2020 年间, 国内新增智能电能表将达约 5.63 亿只;
  • 新增: 截至 2014 年末, 国网公司和南网公司已累计招标智能电能表约 3.64 亿只。假设 2015 年前, 我国电网可实现智能用电信息采集系统 90%覆盖, 2020 年前,我国 电网可实现智能用电信息采集系统100%全覆盖。预计2015 年-2020 年间新增电能表用户数将带来新增智能电能表需求达 2.16 亿只。
  • 替换: 智能电能表的更换周期平均为 6 年, 且根据国家电网规划, 2020 年前, 用电信息采集系统将实现双向智能化, 所有单向智能电能表需替换成双向智能电能表, 因此 2015 年开始, 所有存量智能电能表将以 6 年为周期逐步进行更换。以此推算,2015 年-2020 年间需新增招标智能电能表 3.47 亿只以满足智能电能表更换需求。
• 专变采集设备: 专变用户数量约占国网公司用户总数的 1%, 预计 2020 年专变用户数约为 586 万户。截至 2013 年末, 我国电网公司已安装专变采集终端的用户约 300 万户, 由此推算2014 年-2020 年间, 我国专变采集终端每年新增市场需求约为 41 万只。2020 年前, 我国专变采集终端市场需求约为 245 万只。

4. 竞争格局

用电信息采集系统行业集中度高, 以国内企业为主 (外企已基本退出中国市场). 2013 年以来,在国网公 司电能表招标中应用比例超过 5%的电力线载波通信技术芯片生产商仅有 3 家,合计占有国网公司电能表招标份额超过 80%, 行业市场集中度高。主要企业包括: 青岛东软载波, 鼎信通讯, 北京福星晓程, 瑞斯康微电子, 上海弥亚微电子, 深圳力合微电子, 郑州航天赛世特, 国电南瑞科技, 杭州讯能科技, 深圳市阳光智汇, 北京中睿昊天信息, 北京华强智连微电子等.