Primer Machinery Co (PMC 上海集优, 2345 HK)

公司简介

业务:

• 按产品: 叶片, 轴承, 刀具, 紧固件. 紧固件部分增长主要是由于收购的Nedfast (内德史罗夫).
  • 国内最大的大型电站汽轮叶片专业制造企业;
  • 航空部件供应初见端倪;
• 按行业: 汽车, 工业, 能源 (包括核电, 风电及燃气轮机, 新能源部分收入占此分部的34%), 铁路 (用于货运列车), 航空 (已经成为Rolls-Royce的供应商, 2015年上半年收购的天虹也为航空配套).
  • 各板块1H15年收入分别为 464mn, 434mn, 274mn, 2438mn (对应1H14: 428mn, 413mn, 315mn, 450mn). 对应的分部业绩为29.6mn, 23.9mn, 44.2mn, 147.4mn. 刀具的经营利润率高很多, 达到16%, 紧固件OP margin 6%, 比轴承和叶片略高.
  • Nedfast主要面向于汽车行业, 主要客户包括Benz, BMW, Audi, VW等OEM厂. 由于收购Nedfast, 汽车业务占比从2014年的6%上升到2015年的59% (1H15汽车收入达到21.4亿RMB, 而1H14只有1亿).
  • 工业, 能源, 铁路, 航空收入变化不大, 工业和铁路下降.

收购价格?

汇兑风险: 为收购Nedfast向母公司上海电气借款3亿美元 (到1H15末还剩2.75亿美元, 借款期为5年, 借款利率为3.3%), 收购的Nedfast为欧元资产, 而PMC以人民币为记账货币, 存在汇兑风险. 美元相对人民币升值, 欧元相对人民币贬值都会造成汇兑损失.

资产收购与重组:

1. 2014年8月, 以RMB 的代价100%收购了总部位于荷兰的Nedfast, 总代价为股本价值1.55亿欧元加股东贷款3,800万欧元後再调整等的总和.
2. 2014年11月出售了上海大隆电器厂80%股权;
3. 2015年3月, 以RMB 20.4mn收购上海天虹70%股权;
4. 2015年5月, 向母公司出售船研环保65%股权 (198.7mn RMB), 上海大隆20%股权 (22.3mn元).

股东结构: 上海电气47.18%, 为内资股; 其他是流通H股.

财务状况:

• 1H15: 净资产31.5亿, 总资产89亿. B/S上商誉13.4亿, 账上现金10亿元人民币, 银行借款8.5亿, 股东借款 (上海电气) 17.5亿. 到15年上半年为止, 从母公司肩宽的3亿美元还剩下2.75亿. 上半年汇兑损益1.13亿(在全面收入中), 财务费用8000万 (对比期内收入36亿, 净利润1亿). 总体上资产负债率高 (不考虑商誉都达到将近70%), 财务压力较大, 汇兑影响较高. 另外, 主营业务利润率偏低, 受宏观经济与下游行业需求影响较大. 目前市值19亿HKD (2015年11月3日).

行业

紧固件对手: 台湾三星股份(san shing fastech, 5007 TT), QST (恒耀国际, 8349 TT), 世德(2066 TT), 強新(5013 TT).

強新(5013)是專業的線材製造商，產品包括伸線及EP管，台灣廠伸線下游客戶為螺絲廠，以車用需求最高佔比55%，而蘇州強新廠產品應用亦以車用最高達72%。今年下半年台灣廠將開出大線徑設備，將可強化車用、機械與鋼構螺絲線材接單，配合蘇州廠新增產能開出效益，合計車用產品佔整體營收將逾60%，可以這麼說強新已是純度相當高的汽車零組件股。尤其，強新的車用客戶都是歐、日系知名車廠的附屬螺絲廠，像最大客戶為歐洲的大眾集團(Volkswagen Group)，福斯集團與美國的通用(GM)與日本的豐田(TOYOTA)名列全球最大的三家汽車製造集團，而福斯集團旗下9個汽車品牌中包括福斯、奧迪、藍寶堅尼、賓利、保時捷等更是全球相當熱銷的中、高價知名車款，受惠歐元、日元貶值，推升日系、德系車業銷售量大增，尤其Volkswagen更將啟動大投資計劃，強新可望明顯受惠。

估值与评级

2015年11月3日: 目前市值19亿HKD (折合15亿RMB). 收购荷兰Nedfast后, 每年收入120亿, 假设正常4%净利润率, 则净利润4.8亿, 10X P/E, 合理市值48亿RMB. 考虑到高负债率, 还有目前0.5X P/B (最低点是2013年的0.3X), 给予30%折价, 市值32亿RMB. 应该有1倍的涨幅. 但是下游行业都是逆风, 时点需要选择.