金风科技纪要 (Citi, 3Q16)

2016年11月4日

1. 三季度业绩不达预期:

   • 前三季度实现营业收入169.65亿元，同比减少8.52%；实现归属于上市公司股东净利润21.41亿元，同比增长1.56%，对应EPS为0.78元。
   • 公司三季度单季实现营业收入60.44亿元，同比减少33.69%，环比减少12.87%；实现归属于上市公司股东净利润6.91亿元，同比减少19.93%，环比减少36.03%，对应EPS为0.25元。
   • 公司在半年报中预计前三季度盈利区间为21.08-31.62亿元，同比增长0-50%，三季报业绩接近区间下限，低于市场的预期。
   • 公司预告2016年全年盈利区间为28.49-42.74亿元，同比增长0-50%；依此测算，四季度单季盈利区间为7.09-21.34亿元，同比增长-4.42%至187.70%，环比增长2.63%至208.94%。

2. 业务低于预期原因: 今年风机市场重心向南方转移，受到7、8月份雨季和汛期的影响，2016年三季度公司风机交付量同比环比均有所下降，预计外销容量约1.4GW，贡献利润3.5-4亿元左右；预计前三季度累计外销约3.8GW，累计贡献利润13-14亿元左右。

3. 业务更新:

   • 全国风电招标: 16年前三季度全国招标量24GW，同比增长67%，16年全年预期在30GW，对比15年全年31.4GW的新增装机量略有下滑。17年预计仍然有28GW-30GW的新增装机，但考虑到电源侧整体的过剩情况，预期18年往后装机量将下滑。目前国内非限电地区可新建的已核准项目容量合计将超过81GW.
   • 金风科技的风机业务: 截止2016年三季度末，公司待执行订单总量为7678MW，中标未签订单总量为6723MW，合计14401MW创历史新高。全年业绩上, 原来预计全年交付7.5GW, 目前已经下调到6.5GW. 公司预计明年会恢复.
   • 金风科技风电场业务: 2016年三季度末，预计公司风电场权益规模约3GW，三季度单季预计贡献净利润约1.5-2亿元，累计贡献约5-6亿元。电场新增装机计划从1GW下调到800-1,000MW.

   在手订单历史对比（单位：MW）:

4. 海外业务:

   • 公司全资子公司美国金风与Viridis Eolia LLC签订了排他性意向协议，将为Viridis持有的位于美国怀俄明州，总容量为1870MW的Viridis Eolia风电场项目提供风电机组，上述项目将采用公司2.5MW及3.0MW永磁直驱机组，项目交付期为2017年至2022年；此外，美国金风还将为该项目的运行及维护提供长期服务。
   • 15年公司在海外的风机销售总量为800MW，在美国的市占率不到1%。订单每年能够增加的收入约占2015年的5%左右。按照2.5MW和3MW的风机的最新价格，（2.5MW风机4600元/kW，3MW风机4100元/kW）订单的参考金额为80亿人民币。考虑到未来风机每年的跌价率，最终的订单可能在60亿人民币左右，分4年确认，每年在15亿人民币左右收入，占2015年收入的5%左右。

5. 业务判断:

   • 国家政策在保障上网小时数: 2016年6月1日，国家发展改革委、国家能源局发布《关于做好风电、光伏发电全额保障性收购管理工作的通知》，光伏发电重点地区的最低保障收购年利用小时数在1300小时至1500小时之间，风电则位于1800小时至2000小时之间. 但目前全国弃风率仍然很高, 改善还要看电网/消费等的改善.

   在70%杠杆下，对于新疆、甘肃等三类风资源的风电场，发电小时数每提高100小时，电站IRR（项目收益率）可提高1.5%左右，每百兆瓦电站可提升利润水平约500万元。

6. 估值评级: 目前股价对应16F/17F P/E 8X/7.4X, 今年4季度和明年限电有恢复可能, 而且四季度交付有可能超预期, 买入.

参考: 内部分析师