Tsinghua Unisplendour Co - 紫光股份 (000938 CH)

Introduction

母公司紫光集团 (紫光集团的母公司是清华控股), 由于资产整合缘故, 清华控股在2012年10月将所其直接所持的25%紫光股份股权转让给启迪控股, 而紫光集团也一直减持紫光股份股权, 紫光集团一度只持有紫光股份1.99%股份, 市场也认为紫光集团有意彻底淡出紫光股份.

启迪控股是清华控股所属核心企业, 旗下直接投资及控参股企业200多家, 管理资产300多亿元.

启迪控股所持的紫光股份25%股权共计5152万股. 2015年1月启迪控股将其中的2678.04万股 (13%)划转给紫光集团的全资子公司紫光卓远, 启迪剩下12%, 成为第二大股东. 清华控股通过启迪股份和紫光集团间接持有紫光股份5357万股, 加上其直接持有的1364.55万股, 清华控股持有紫光股份32.62%的股权, 为实际控制人. [同时, 紫光集团将所持有的18.61%紫光古汉股权协议转让给了启迪控股的全资子公司启迪科服, 退出了紫光古汉].

2013年7月, 紫光集团以17.8亿美元收购展讯; 2014年7月, 以9.1亿美元收购锐迪科. 以营收算, 这两家公司的规模为13亿美元, 紫光集团以收购成为内地芯片行业的绝对龙头.

2014年5月, 紫光股份非公开发行不超过8.48亿股, 融资225亿元RMB, 相当于__每股26.5元__. 增发前总股本2.06亿, 增发后10.54亿股. 融资的225亿有188.5亿用于收购香港华三51%股权, 4.65亿收购紫光数码44%股权 (收购后成为全资子公司), 3.5亿收购紫光软件49%股权 (收购后成为全资子公司), 15亿用于建设云计算研究实验室和大数据中心 (提供IDC业务), 剩下13.34亿用于补充流动资金及偿还银行贷款. 香港华三将设立全资子公司H3C ES&S, 承接惠普在大陆地区的服务器及存储的销售, 技术服务业务, 并收购天津惠普100%股权, 并由香港华三收购昆海软件100%股权.

Organization structure of Tsinghua Holding (清华控股):

股权激励计划: [注意, 员工持股计划都包含在公司的8.48亿股的增发计划里面]

• 首期1号员工持股计划: 参与对象为公司董事, 监事, 高管及部分员工, 认购2018万股, 5.35亿元 (每股认购价大约26.5元);
• 首期2号员工持股计划: 香港华三, 及其中国境内子公司及即将并入华三的HP在中国的服务器/存储/技术服务业务员工, 参加人数计划不超过8500人, 认购4809万股, 价格12.7亿元 (每股认购价~26.4元);
• 1号和2号存续期都为i72个月, 其中36个月为锁定期, 释放期为60个月.

Valuation

July 27, 2015

公司收购华三, 价格相当于10X的2014年盈利的P/E. 如果紫光软件, 紫光数码盈利以后不变, H3C由于定价因素, 2015年净利润下降. 根据非常粗略的估计, 得出2016年/2017年的归母净利润25亿/33亿.

• 如果16年30X P/E, 则市值为750亿, 当前总股数10.54亿, 每股价格应该是71.2元;
• 如果当前合理价格对应16F P/E 25X, 当期合理市值625亿, 每股价格应该为59.3元.
• 2015年7月27日收盘前价格为: 68.2 RMB.

Upside surprise: 由于紫光集团很大概率会将RDA和Spreadtrum注入紫光股份, 若整个计划得以施行, 将迎来大幅上涨.

Downside Risk: 华三的定价原则将从跨国公司的内部定价变化为市场定价, 盈利水平可能有较大幅度下调 (取决于HP与紫光原先谈判的协议). 个人认为不可能相差过大, 因为假如这样, 此次收购的价格就太高了 (原先是基于2014年的净利润的10X左右).